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城市更新的「大资管时代」,大悦城控股与资本如何「互补」

更新时间:2019/07/11    
“现金滚资产”的大开发时代过去。长于“深度运营”的大悦城控股,在城市更新的大背景下,在已有的商业领军梯队中,试图通过资管思维实现一次能力的自我跃迁。

作者 | 尹航

“在‘现金流滚资产’的赛道上,我们没有很好地跟上。城市更新相当于二次创业。想要保持大悦城在商业上的影响力,我们必须加倍努力,在城市更新这个赛道上有更大作为。”

7月2日,在大悦城控股第二条商业产品线“大悦春风里”首个项目“大兴大悦春风里”启动发布会上,大悦城控股总经理助理兼大悦城控股北京大区公司总经理、大悦城地产有限公司总经理周鹏如是说。这是去年8月大悦城控股与高和资本联合成立城市更新并购母基金之后,双方共同投资的首个代表性项目,也是大悦城控股城市更新赛道上的新一枚落子。

当下,一线城市新增土地供应急剧紧缩,大量优质的实体资产进入城市更新价值运营时代。从政策层面看,城市更新也有了更多支持:2017年底,上海政府推动成立了一个千亿级的城市更新基金;2018年,北京市委书记蔡奇视察了由商业改为写字楼的中粮广场,给予高度评价并将其作为北京产业升级发展中的一个典型。从中同样可以窥见城市更新未来在北京的发展空间。

从行业动作来看,华润、远洋等大型地产集团近年来纷纷成立了自身的资管平台,以进入存量资产改造业务;凯德集团更是覆盖“投、融、管、退”项目全生命周期的资产管理标杆。今年初,凯德商用在中国出售了20 家自持10年以上的购物中心的股权,也为未来国内同行在资管模式下操盘项目提供了可以借鉴的经验。

城市更新大背景释放出的存量资产机会,也是大悦城控股想要抓住的机会。

一直以来,大悦城这个品牌是商业领域精耕细作的模范生。每一座大悦城在内容、场景与体验式消费的打造等方面都有着鲜明的特点。与此同时,西单大悦城等单体项目在公允价值的提升上也可圈可点。

但是,在商业地产行业迅猛扩张期间,大悦城一度错失了规模发展的机会。数量规模的桎梏,始终无法让大悦城的投资人在股价上实现理想的回报。大悦城体系积累的运营能力,也在寻求效率的突破。从2007年北京西单大悦城首个落子起算,从2007年西单大悦城首个落子起算到2018年12月,只有12家大悦城开业,6个尚在筹备中。

周鹏坦称:大悦城想要“用运营撬动资本”的方式,实现规模上的一次增速与“弯道超车”。

尝试早在数年前已经开始。2016年起,受制于长周期开发与重资产自持对规模扩张的拖累,大悦城控股开始寻求从开发商向有资管逻辑的城市运营服务商的转型。

在2016年开业的天津和平里项目中,大悦城就并未投入物业开发,而是采用输出运营管理模式,与新加坡政府投资公司(GIC)共享租金收益和收入分成。截至2018年中期,大悦城已经拥有天津和平大悦城、昆明大悦城及贵阳大悦城三个管理输出项目。去年12月刚刚开业的西安大悦城,也是存量运营改造、激活原本经营困难的“休克鱼”资产的成果。通过这种方式,近年来大悦城产品的落地速度已经明显加快。

过去,由于加上缺少相应的金融工具,即使是核心城市的核心区域,商业地产的流通一直处在较低水平。在一些的综合体物业中,商业物业有时还会充当住宅等高周转、高利润产品的配套,自身独立经营困难。

进入到存量时代之后,一线城市核心地段的物业价值得到凸显,地产运营方与基金加强合作、共同提升物业价值并在资本市场实现交易,就产生了更大的必要性。

从大的环境上来说,“城市更新释放了存量资产运营的机会与空间,类似大悦城控股这样的公司又到了要在这个领域寻找新机会点的阶段。”高和资本合伙人苏鑫在接受我们的采访时说,“天时”是金融资本与地产行业合作的最大前提与基础。


高和资本合伙人苏鑫
 
在这个过程中,金融能力将是大资管时代下盘活商业不动产、使其资产化的关键要素之一。苏鑫曾经长时间在SOHO中国担任COO与执行董事。高和资本成立后即专注于1线与1.5线城市商业不动产的投资并购,苏鑫的野心与愿景也在于用新金融助力地产转型。在“房住不炒”的调控主旨下,行业内一直认定公募REITs将在不久的将来放开,为地产行业长线、平稳的资本化运作提供基础和工具。

具体到高和资本与大悦城控股双方的合作中,“互补”成为另一个必备条件。

“对于高和来说,必须找到擅长改造和运营、能够实际提升物业价值的团队,大悦城已经证明了在价值创造上的突出能力。而基金能解决的,就是用创新性的金融工具,有效实现物业产权和经营权的相对分离,在整个项目操盘周期中保持企业ROE的平稳,股权稳定以及降低了企业负债率。”苏鑫说。

而此次合作也意味着,大悦城控股旗下的项目将正式被置于高标准的资产管理全生命周期中来考量。投资人收益和商业产品力,将受到双重考量、博弈和平衡。

这次发布的大兴大悦春风里,从立项开始就承担起了这个任务。

大兴大悦春风里位于北京大兴老城区黄村商圈,原本是一个业态相对陈旧的老商场。此次需要改造的部分总建面15万平米,定位为区域型的时尚生活中心,未来将辐射周围5公里范围内25-45岁的年轻及成熟中产。

作为产品线的第一个落子,大悦城控股选择与高和资本合作。2009年成立以来,刚满十岁的高和资本,在写字楼、小型街区等商业不动产的收购与退出中,已经积累了大约420亿人民币的项目全周期操盘经验。

在这个项目的合作上,大悦城控股承担项目的重新定位、目标客群的划定、物业形态和内部空间的重整;而合作伙伴高和资本则负责实现项目的获取锁定、交易与产权切割等工作;在项目未来运营成熟之后,将要使用丰富金融手段实现价值退出。

区别于以往大悦城近乎“极致化”的运营逻辑,大兴大悦春风里更看重运营效果与资产收益的平衡。大兴大悦春风里项目总经理吴瞳在发布会上表示,项目一定会有所舍弃,实现所谓“有节制的情怀与有温度的资管”。“30%的业态极致表达我们的定位,70%一定要贡献足够的经营业绩,形成组合拳。”

这是资本与运营双方必须要达成的共识。城市更新中大量的存量资产运作要求精细化的运营与合理回报下的退出。“城市更新是一个服务业。”苏鑫告诉我们,“它是三长的模式,长线金融、长产业链和长期稳定收入,与传统上高杠杆、高周转、高回报的开发模式不同。而新金融是助手,不是核心,它助力企业由开发型转变成资管型,即将一个空间产品转换为一个金融产品,在将金融产品切断卖给不同投资偏好投资人,实现成功的转变。”

在业界评价颇高的凯德模式中,凯德商用通过旗下投资的Capitaland Mall China Development Fund(凯德商用中国发展基金)、Capitaland Mall China Income Fund(凯德商用中国收入基金)以及CapitaLand Retail China Trust(凯德商用中国信托)完成整个投融管退的流程。苏鑫说,大悦城控股与高和资本希望通过双方的合作,将项目的获取、改造、运营以及再交易的整个流程更加“本土化”也更具现实操作性。“未来理想状况下,我们希望这种合作模式成为本土升级版的凯德。”

以下是《三声》与苏鑫的对话节选:

Q:你如何评价大悦城控股在大悦春风里这个项目上采用资产管理的模式进入?以及你们双方合作的必要性?

A过去大悦城经营得很好,但是规模和速度一直在寻求突破。在这个阶段,大悦城控股要提升股价和市值,给投资人足够的回报,是需要扩大规模、加速发展的。过去那种开发加自持的方式无法满足规模化扩张,引入表外资金来发展自身是比较好的一种模式。

资管模式将经营权和产权相对分开,有利于大悦城把自身的运营经验快速复制到多个项目上,实现规模化。

在国内,高和在做商业不动产的并购与退出已经有十年的历史了,在资产证券化领域有多次实现了“破冰”性创新。在交易能力、资管能力和金融创新能力上都是足够的。大悦城的运营加上我们的资管,可以更快地盘活很多存量的资产,促进资产升值和退出。

Q:过去你们并购写字楼项目比较多。大兴大悦春风里是你们第一个进入的大型商业物业,从办公物业到购物中心,高和的跨越和思考是怎样的?

A早期,我们的投资方式就是低价收购办公楼,然后清租、改造、再出售。办公型的物业风险相对低,竞争相对不那么激烈,回报也低一些。

购物中心也是城市中心的核心资产。近年来的竞争非常激烈,对运营的要求也更高。理论上来说,这种物业风险更高,回报率也相对办公物业高一些。大兴大悦春风里是我们第一个大型商业物业项目,事实上,我们也是看准了大兴大悦春风里这个项目,才有了跟大悦城控股合作的基础。他们的运营非常强,与我们是互补的。所以我们综合考量下来时能做的。

不过,这也不是我们第一次操盘商业项目。之前在重庆,我们就并购过金茂的一个小型商业。还是有一定经验的。

Q:大兴大悦春风里项目前期的交易和谈判进行了30个月,高和遇到了哪些困难?与大悦城控股的合作是怎样的?

A这种大型商业不动产交易一般来讲都是复杂的。而这个项目又是最为复杂的交易类型,涉及到债务重组、税收清理、租户清退以及大规模改造等,碰到到几乎所有棘手的问题,对交易的能力要求极高。原企业经历几次转手,法律、税务、风控都很复杂,期间地产行业的涨落会影响买卖双方的心态,这些都是会对交易产生影响的因素。

高和一方面需要帮助卖方携手解决上述种种难题,同时又需要站在自身角度对每一个风险要素抽丝剥茧进行缓释和防范。总体上来讲,我们将一个复杂的困难项目做成一个“友好收购”,达到了双赢的结果。

与大悦城控股的合作反而相对简单。因为我们双方战略上都非常坚决。除去双方的能力不说,事实上这个合作最终决策机构是我们共同成立合作的基金,是投委会。大悦城在最核心的定位、产品、设计上都非常专业,他们需要的是资本的助力。我们的募资、管理和金融创新能力来帮到这一点。

Q:大悦城控股品牌的成功,很大一部分原因是他们在运营上高度重视品质,并且有深度的用户思维。引入资管之后,可能需要平衡投入产出比。某种程度上,看起来是对运营优势的一种削弱。你们怎么看待和解决这个问题?

A这个逻辑很简单。因为我们的开发和合作,背后都是有投资回报率的要求的。基金背后有LP,大悦城控股有上市公司投资人和央企的要求。我们必须要根据预期收益来制定方案。满足投资人收益是第一位,这是原则。

在这个原则之上,我们设定阶段性的任务,弹性地而不是刚性地、一成不变地去看待收益变化。比如说,有些项目上我们可能一期基金持有四到五年就退出了。另一些后续运营得好,有时间窗口的话,可以发挥大悦城的优势不断地完善,可能最后回报率很可观,我们还是选择长期持有的方式。

Q:你们怎样选择合作方?要满足哪些条件?你们自己最重要的能力又是什么?

A:首先是双方有需求。与大悦城控股合作,也是因为大的城市更新的背景下,他们有商业运营能力,需要扩大规模;我们背后有LP、投资人,需要找到长线的、有合理回报的标的。

其次,对方要懂运营。物业的升值过程中一定是伴随着大量的改造、持续经营,在这方面,地产商必须有核心的运营能力。

对我们自己来说的话,至少有三个方面的能力。第一个是需要理解改造和运营的逻辑,你可以不直接操盘,但是必须懂;第二个是金融创新,从募资端开始,金融结构你都要考虑搭建,过程当中你要再融资、退出的时候,金融创新要求也非常高;还有第三个,往往大家都忽略了,我们交易的标的往往是历史包袱大的、比较复杂的标的。交易过程其实是非常复杂的,涉及到税务、法律等方方面面的问题。大兴大悦春风里这个项目我们前期已经进行了30个月,原因就在这里。

Q:你怎么判断城市更新未来的产业规模和市场发展趋势?

A第一届中国城市更新论坛的时候,就有了58家理事机构。这其中有做城市运营的,有资本行业的,也有开发商。为什么第一年就有这么大的规模,是因为大家都看到了这个赛道未来的空间。也相信只有各自发挥优势,强强联合高效匹配,才能实现资产价值的最大化,真正把核心资源用来城市中居民的多样化需求。

中国最核心的资产要从两方面来看,一方面是新的科创产业,新技术新经济等产业转型需求;另一方面就是核心城市核心区域的低效物业以及复合空间。未来,这两者会越来越多的结合。

城市更新中大量的物业仍旧是商业性质的不动产。按美国的规模来看,商业不动产有13万亿美元的规模,30%都是资管公司在持有和运营。未来,中国一定也会往这个方向去。城市更新随着人群的需求变化而更新,这个赛道更像个开源的安卓系统。

这个万亿级的市场,最终会属于对资产有敬畏、又忠于价值创造的人。